BroadChain informa que, em 28 de abril, o mercado de stablecoins está passando por uma mudança estrutural. Atualmente, a oferta total ultrapassou US$ 320 bilhões, mas menos de 10% desse valor pode gerar rendimentos de forma nativa. Os detentores de USDT e USDC não podem obter retornos diretamente dos emissores, enquanto a Tether e a Circle arrecadaram mais de US$ 7 bilhões em receitas de juros no ano passado. Esse desequilíbrio na distribuição de rendimentos cria espaço de arbitragem para o USDe da Ethena.
O USDe é um dólar sintético lastreado por posições delta neutras, que obtém a diferença da taxa de funding ao comprar criptomoedas à vista e vender ativos perpétuos equivalentes, repassando esse rendimento aos detentores de sUSDe. Sua inovação está em tokenizar transações, institucionalizar a custódia e integrar-se ao ecossistema DeFi. O USDe atingiu uma oferta de US$ 1 bilhão em três a quatro semanas após o lançamento, enquanto USDT e USDC levaram mais de três anos e 21 meses, respectivamente, para alcançar esse marco. Atualmente, a oferta de USDe é de US$ 5,83 bilhões, dos quais 89% são mantidos por custodiantes regulamentados e apenas 11% estão alocados em posições de contratos perpétuos.
A tese de alta da Ethena baseia-se em três pontos. Primeiro, é a camada de rendimento da economia do dólar. O sUSDe já foi amplamente aceito como garantia por protocolos como Aave, Pendle e Morpho, formando um efeito de volante auto-reforçador. Segundo, está na interseção de duas grandes tendências: stablecoins e contratos perpétuos. O mercado de contratos perpétuos está se expandindo de criptomoedas para ações, commodities e outros setores, proporcionando fontes de rendimento mais diversificadas para o USDe. Por fim, a avaliação atual do ENA está distorcida. Com uma taxa anualizada total de US$ 270 milhões, seu índice P/E é de apenas 3,6 vezes, muito inferior ao de protocolos DeFi similares.
Em termos de riscos, críticos apontaram que o rendimento do USDe depende das taxas de funding dos contratos perpétuos, que são cíclicas. No entanto, a Ethena, por meio de um plano de diversificação, está alocando US$ 5,1 bilhões em capital ocioso para empréstimos institucionais e crédito estruturado, tornando o rendimento competitivo em ambos os ambientes de taxas de juros. Se esse plano for executado, o rendimento do sUSDe pode subir de 3,75% para 8-10%. Guy Young estabeleceu uma meta de US$ 100 bilhões para o USDe. Considerando o valor de mercado de US$ 186 bilhões da Tether e a participação de menos de 10% das stablecoins que geram rendimento, essa meta não é inatingível.