博链BroadChain获悉，4月28日，稳定币市场正经历结构性转变。目前总供应量已突破3200亿美元，但其中仅不到10%能原生产生收益。USDT和USDC持有者无法直接从发行方获得回报，而Tether和Circle去年收取了超70亿美元的利息收入。这种收益分配的不均衡，为Ethena的USDe提供了套利空间。
USDe是一种由delta中性头寸支持的合成美元，通过做多现货加密货币并做空等值永续资产，赚取资金费率差并传递给sUSDe持有者。其创新在于将交易代币化、托管机构化，并嵌入DeFi体系。USDe在推出三到四周内供应量即达10亿美元，而USDT和USDC分别花了三年多和21个月才达到这一里程碑。目前USDe供应量为58.3亿美元，其中89%由受监管托管机构持有，仅11%部署于永续合约头寸。
Ethena的看多逻辑基于三点。首先，它是美元经济的收益层。sUSDe已被Aave、Pendle、Morpho等协议广泛接受为抵押品，形成自我强化的飞轮效应。其次，它处于稳定币与永续合约两大趋势的交汇点。永续合约市场正从加密货币扩展至股票、商品等领域，为USDe提供更多元化的收益来源。最后，ENA当前估值存在偏差。以2.7亿美元年化总费用计算，其市盈率仅为3.6倍，远低于同类DeFi协议。
风险方面，批评者曾指出USDe收益率依赖永续合约资金费率，具有周期性。但Ethena通过多元化计划，将51亿美元闲置资金部署至机构贷款和结构化信贷，使收益率在两种利率环境下均具竞争力。若该计划执行，sUSDe收益率有望从3.75%升至8-10%。Guy Young提出的USDe目标为1000亿美元，参考Tether的1860亿美元市值和收益型稳定币不足10%的份额，这一目标并非遥不可及。