BroadChain获悉，4月28日，스테이블코인 시장이 구조적 전환을 겪고 있다. 현재 총 공급량은 3,200억 달러를 돌파했지만, 이 중 10% 미만만이 원천적으로 수익을 창출할 수 있다. USDT와 USDC 보유자는 발행사로부터 직접적인 보상을 받을 수 없으며, Tether와 Circle은 지난해 70억 달러 이상의 이자 수익을 거두었다. 이러한 수익 분배의 불균형은 Ethena의 USDe에 차익 거래 공간을 제공했다.
USDe는 델타 중립 포지션으로 뒷받침되는 합성 달러로, 현물 암호화폐를 매수하고 동일한 가치의 무기한 선물 자산을 매도하여 자금 조달 금리 차익을 얻고 이를 sUSDe 보유자에게 전달한다. 그 혁신은 거래를 토큰화하고, 수탁 기관화하며, DeFi 시스템에 내장하는 데 있다. USDe는 출시 후 3~4주 만에 공급량이 10억 달러에 도달한 반면, USDT와 USDC는 각각 3년 이상과 21개월이 걸렸다. 현재 USDe 공급량은 58억 3,000만 달러이며, 이 중 89%는 규제를 받는 수탁 기관이 보유하고 있고, 11%만이 무기한 선물 포지션에 배치되어 있다.
Ethena의 낙관적 논리는 세 가지에 기반한다. 첫째, 이는 달러 경제의 수익 계층이다. sUSDe는 Aave, Pendle, Morpho 등의 프로토콜에서 담보로 널리 수용되어 자기 강화적 플라이휠 효과를 형성한다. 둘째, 이는 스테이블코인과 무기한 선물이라는 두 가지 트렌드의 교차점에 있다. 무기한 선물 시장은 암호화폐에서 주식, 상품 등으로 확장되어 USDe에 더 다양한 수익원을 제공한다. 마지막으로, ENA의 현재 평가에는 편차가 있다. 연간 2억 7,000만 달러의 총 수수료를 기준으로 계산하면 주가수익비율(PER)이 3.6배에 불과해 유사한 DeFi 프로토콜보다 훨씬 낮다.
위험 측면에서, 비판자들은 USDe의 수익률이 무기한 선물 자금 조달 금리에 의존하여 주기적 성격을 띤다고 지적했다. 그러나 Ethena는 다각화 계획을 통해 51억 달러의 유휴 자금을 기관 대출 및 구조화 신용에 배치하여 두 가지 금리 환경에서도 수익률이 경쟁력을 유지하도록 했다. 이 계획이 실행되면 sUSDe 수익률은 3.75%에서 8~10%로 상승할 것으로 예상된다. Guy Young이 제시한 USDe 목표는 1,000억 달러이며, Tether의 1,860억 달러 시가총액과 수익형 스테이블코인의 10% 미만 점유율을 고려할 때 이 목표는 불가능한 수준이 아니다.