Auteur | Shu Ying Heng Xie
Données | Gougu Big Data
Quelle est l'action qui a rapporté le plus à Warren Buffett au cours de sa carrière ? Si vous pensez à Coca-Cola, Gillette, The Washington Post ou JPMorgan Chase, c'est que vous ne connaissez pas vraiment l'investisseur.
Le 29 janvier, Apple a publié ses résultats du quatrième trimestre 2019 après la fermeture des marchés, dépassant largement les attentes. Son action a atteint un nouveau record historique en séance de négociations après heures.
Ces excellentes performances ont propulsé le titre vers de nouveaux sommets, mais le plus grand bénéficiaire est « l'oracle d'Omaha » lui-même, Warren Buffett, qui prétendait pourtant ne jamais investir dans la tech. Buffett a commencé à accumuler des actions Apple en 2017, pour un coût total d'environ 36 milliards de dollars. Aujourd'hui, sa position vaut près de 83 milliards de dollars. Après trois ans de détention, il a engrangé une plus-value de 47 milliards de dollars, dépassant de près de 20 milliards le profit tiré de Coca-Cola. Il s'agit tout simplement du gain le plus important de sa carrière d'investisseur, qui s'étend sur plus de 70 ans.
Ces dernières années, l'action de Berkshire Hathaway, la société de Buffett, a systématiquement sous-performé le marché. Avec une trésorerie de 110 milliards de dollars, l'investisseur n'a plus réalisé de coups d'éclat comparables à ceux sur Coca-Cola ou The Washington Post.
Contre toute attente, l'« oracle » n'a pas perdu la main. À 87 ans, sa décision stratégique d'accumuler massivement Apple a marqué un nouveau sommet dans sa légendaire carrière.
1. De Coca-Cola à Apple
L'affection de Buffett pour Coca-Cola est légendaire : il déclare en boire cinq canettes par jour. Lors de chaque assemblée générale de Berkshire Hathaway, lui et son associé Charlie Munger sont inséparables de leur bouteille.
En 1987, Coca-Cola traversait une période difficile. PepsiCo attisait les tensions avec les embouteilleurs et le cours de l'action était au plus bas. La société rachetait ses propres actions et le titre clôturait l'année à 38,10 dollars.
En 1988, Buffett se mit à acheter massivement des actions Coca-Cola. Fin décembre, il en détenait 14,17 millions, pour un coût total de 592 millions de dollars, soit un prix moyen de 41,80 dollars l'action. L'année suivante, il doubla sa position pour atteindre 23,35 millions d'actions, avec un coût cumulé de 1,024 milliard de dollars et un prix moyen d'acquisition de 46,80 dollars pour les nouveaux titres.
En 1994, après près de trois ans de stagnation du cours, le bénéfice net de Coca-Cola s'élevait à 2,55 milliards de dollars et son ratio cours/bénéfice (PER) diminuait. Buffett acheta alors pour 270 millions de dollars d'actions supplémentaires, à un prix moyen ajusté des splits de 41,60 dollars.
Dix ans après ses premiers achats, la capitalisation boursière de Coca-Cola était passée de 25,8 à 143 milliards de dollars. Sur cette période, la société avait généré 26,9 milliards de dollars de bénéfices, versé 10,5 milliards en dividendes et réinvesti 16,4 milliards pour développer ses activités. Chaque dollar réinvesti avait créé 7,20 dollars de valeur boursière. Fin 1999, la position initiale de Buffett, acquise pour 1,023 milliard, valait 11,6 milliards de dollars. Le même investissement dans l'indice S&P 500 n'aurait rapporté que 3 milliards.
Après 1999, Coca-Cola est entré dans une phase de croissance stable, mais sa performance boursière est restée médiocre. En tant que premier actionnaire, Buffett n'a pourtant jamais vendu un seul titre, et le cours a tout de même progressé de 134 % depuis cette date.
Coca-Cola reste l'exemple parfait de la philosophie d'investissement value de Buffett. Pourtant, l'homme qui jurait de ne jamais toucher aux actions technologiques a, en seulement trois ans sur Apple, surpassé les gains réalisés sur toute la durée de son investissement dans le géant des sodas.
Au premier trimestre 2016, Berkshire Hathaway a effectué son premier achat d’actions Apple, pour un montant de 1,069 milliard de dollars. Cette acquisition de 9,81 millions de titres, décidée par l’un des gestionnaires de Warren Buffett, a ensuite retenu l’attention de l’investisseur lui-même.
Berkshire a ensuite régulièrement renforcé sa position sur Apple, la multipliant par près de quatre au quatrième trimestre. Fin 2016, le holding détenait ainsi 61,243 millions d’actions Apple, pour un investissement total de 6,75 milliards de dollars, soit un prix moyen de 110,17 dollars par titre.
Fin février 2017, Warren Buffett a révélé lors d’une interview avoir personnellement acheté pour plus de 8 milliards de dollars d’actions Apple en janvier. Berkshire détenait alors plus de 133 millions de titres, ce qui signifie que les achats personnels de Buffett avaient, en l’espace d’un mois, doublé la position totale du groupe sur le géant de Cupertino.
Au quatrième trimestre 2017, Apple a dépassé Wells Fargo pour devenir, pour la première fois, le plus gros investissement de Berkshire Hathaway.
En 2018, Buffett a encore massivement augmenté sa position sur Apple à trois reprises. Au premier trimestre, Berkshire a acquis environ 75 millions d’actions, portant son portefeuille de 165,3 millions à 239,5 millions de titres. Aux deuxième et troisième trimestres, cette position est passée respectivement à 251,9 millions puis à 252,5 millions d’actions.
Selon les données du troisième trimestre 2018, Berkshire Hathaway était devenu le troisième plus gros actionnaire d’Apple, avec une participation de 5,31 %. La part d’Apple dans le portefeuille global de Berkshire avait quant à elle bondi de 14,63 % à 25,79 %, soit plus du double de celle de Bank of America (11,69 %), sa deuxième ligne.
En février 2019, Berkshire Hathaway a publié les modifications de son portefeuille pour le trimestre précédent : le groupe avait réduit sa position sur Apple de 2,9 millions d’actions, passant de 252,5 millions à 249,6 millions de titres. La part correspondante dans le portefeuille global reculait ainsi de 25,79 % à 21,51 %, soit une baisse de 4,27 %. Il a ensuite été confirmé que Buffett lui-même n’avait vendu aucune action ; cette opération avait été menée par l’un de ses gestionnaires.
À partir du quatrième trimestre 2018, le cours de l’action Apple s’est effondré, perdant jusqu’à 37,7 % en trois mois et entraînant une destruction de valeur boursière de 396,2 milliards de dollars. La valeur de la position d’Apple détenue par Berkshire est ainsi tombée de 57 milliards à moins de 40 milliards de dollars, une contraction de plus de 17 milliards.
Pourtant, Buffett est resté convaincu du potentiel d’Apple. Le 2 janvier 2019, dans le sillage du marché américain, le titre a entamé une hausse de 100 % sur un an.
2. Ce qui change et ce qui ne change pas chez Buffett
On sait que Warren Buffett a étudié dans sa jeunesse l’investissement de valeur auprès de Benjamin Graham, une philosophie qu’il a appliquée tout au long de sa carrière.
Rester dans son « cercle de compétence », acheter à un prix raisonnable ou sous-évalué (avec une marge de sécurité) des entreprises exceptionnelles dotées d’un solide « fossé défensif », puis les conserver sur le long terme : telle est la logique d’investissement que Buffett a toujours défendue.
Cette logique paraît simple, mais sa mise en œuvre est extrêmement difficile. Premièrement, la plupart des investisseurs surestiment leurs capacités, ce qui les pousse à s’aventurer hors de leur domaine de compétence. En outre, peu de gens parviennent à définir clairement les limites de leur « cercle de compétence ». Lorsqu’un secteur méconnu devient soudainement très populaire, que les courtiers le recommandent, que les influenceurs en vantent les mérites et que vos proches s’y mettent, quelle force de caractère faut-il pour rester totalement indifférent ?
Deuxièmement, l’évaluation du rapport entre prix et valeur reste au cœur de l’investissement. Chaque investisseur a sa méthode, et Buffett applique systématiquement le modèle d’actualisation des flux de trésorerie.
En réalité, ce modèle est assez simple : il consiste à estimer la valeur d’une entreprise en actualisant la somme de ses flux de trésorerie futurs. Si l’entreprise est sous-évaluée, on achète ; si elle est surévaluée, on vend.
Pour évaluer correctement la valeur d'une entreprise, il faut donc être extrêmement confiant dans l'estimation de ses flux de trésorerie futurs et dans le choix de la prime de risque. Sans cela, la marge d'erreur peut être considérable.
Pour Warren Buffett, cependant, le modèle d'actualisation des flux de trésorerie (DCF) reste avant tout un cadre conceptuel : il ne l'applique jamais de manière rigide. Cette approche découle de sa compréhension profonde des entreprises auxquelles ce modèle est véritablement adapté.
Troisièmement, il s'agit de détenir à long terme des entreprises exceptionnelles, dotées d'un « fossé » économique (« moat ») profond. Le destin d'une entreprise ou d'un secteur peut basculer en quelques années. L'investissement vise à générer des rendements grâce à une anticipation fiable de l'avenir. Seules les entreprises exceptionnelles, protégées par un avantage concurrentiel solide, peuvent affronter les incertitudes et la concurrence, renforcer leur position et offrir régulièrement des rendements à leurs actionnaires. La détention à long terme n'est pas un objectif en soi, mais une conséquence naturelle. Tout prend du temps : la valeur réelle d'une entreprise hors du commun ne se révèle pleinement que sur la durée.
Pourquoi Warren Buffett n'a-t-il pas acheté d'actions Coca-Cola avant 1988 ? Tout simplement parce qu'il jugeait le cours trop élevé. Il suivait pourtant l'entreprise de près, un exemple typique de son « cercle de compétence » : un modèle économique simple, une gamme de produits restreinte, une solide histoire de rentabilité et des besoins en capitaux limités pour générer des flux de trésorerie futurs prévisibles.
Buffett a attendu 1988, moment où le cours de Coca-Cola est entré, selon lui, dans une fourchette offrant une marge de sécurité suffisante, pour initier ses achats. Même pour une entreprise exceptionnelle, payer un prix excessif réduit inévitablement le rendement futur.
Alors, pourquoi n'a-t-il pas acheté Apple avant 2016 ? Parce qu'à cette époque, Apple se situait encore en dehors de son « cercle de compétence ». Buffett a longtemps évité les valeurs technologiques, jugeant leurs bénéfices trop volatils et leur secteur trop changeant pour prédire de manière fiable les flux de trésorerie futurs.
Qu'est-ce qui a finalement suscité son intérêt pour Apple ? Lors d'un entretien en 2017, il a expliqué :
« Bien qu'Apple intègre de nombreuses technologies, elle reste avant tout une entreprise de consommation.
Quand je vais acheter une glace à Dairy Queen avec ma petite-fille, elle amène parfois ses amies. Presque toutes ont un iPhone. Je leur demande ce qu'elles en font, comment elles l'utilisent… Pourraient-elles s'en passer ? Elles le tiennent toutes en main, à peine disponibles pour discuter, sauf si j'offre une glace.
C'est là que j'ai réalisé qu'Apple bénéficie d'une fidélité client exceptionnelle et que ses produits ont une utilité intrinsèque très forte.
En évaluant la capacité future d'Apple à générer des bénéfices, je pense que Tim Cook a fait un travail remarquable, notamment dans la gestion du capital. Je ne connais pas précisément ce qui se passe dans les labos de R&D d'Apple, mais je comprends parfaitement ce qui motive ses clients — parce que j'ai passé beaucoup de temps à discuter avec eux. »
On voit ainsi que Buffett analyse toujours la valeur d'Apple à travers le prisme de ses propres compétences : aujourd'hui, le smartphone est devenu un bien de consommation indispensable, relevant à la fois de la technologie et de la grande consommation.
Buffett n'a commencé à acheter des actions du leader du smartphone qu'une fois ce marché arrivé à maturité — car il pouvait alors clairement en comprendre la logique. Grâce au pouvoir d'attraction de ses produits, Apple a développé de nouveaux modèles économiques qui ont renforcé son « fossé » concurrentiel, devenant ainsi un bien de consommation à la fois indispensable et hautement valorisé.
Ainsi, de Coca-Cola à Apple, ce qui est resté constant chez Buffett, c'est son attachement rigoureux à son « cercle de compétence ». Ce qui a évolué, c'est sa capacité cognitive, enrichie par un apprentissage continu, qui lui a permis d'élargir progressivement ce cercle.
3. Leçons pour l'investisseur ordinaire
Une question revient souvent : faut-il rester dans son domaine de compétence, ou au contraire chercher à l'élargir ? Les deux conseils semblent contradictoires.
L'investisseur chinois renommé Qiu Guolu a partagé une anecdote éclairante :
Lors d'un entretien avec Ray Dalio, fondateur de Bridgewater Associates, je lui ai demandé : « Pourquoi Warren Buffett insiste-t-il sur le fait de rester dans son cercle de compétence, alors que vous prônez constamment l'évolution et le dépassement de ses limites ? »
Dalio a alors éludé la question. J'ai fini par trouver la réponse moi-même : « En phase de recherche, il faut repousser ses limites et apprendre sans cesse pour affiner sa compréhension. Mais au moment de prendre une décision d'investissement, il est crucial de se cantonner strictement à son domaine de compétence actuel et d'éviter les paris qui le dépassent. »
En Chine, nombreux sont les prétendus « investisseurs en valeur » qui appliquent les principes de façon rigide et mécanique, comme le personnage de la fable qui cherche son épée en gravant sa barque. Ils réduisent Buffett à une simple icône de l'investissement valeur, qu'ils interprètent ensuite de manière simpliste : acheter des entreprises traditionnelles et les conserver indéfiniment. En réalité, l'essence de la compétence réside dans l'équilibre, autour du concept central de « valeur », entre stabilité et évolution, entre fidélité aux principes fondamentaux et adaptation aux mutations du marché. C'est pourquoi Buffett a investi dans Coca-Cola, une entreprise dans son domaine de compétence, mais aussi dans Apple.
Lors de l'assemblée générale de Berkshire Hathaway en 2018, Buffett a reconnu publiquement avoir manqué le virage de l'ère Internet, exprimant ses regrets de ne pas avoir investi dans Amazon ou Alibaba. Mais au fond, quelle importance ?
Comparé au risque de « rater une opportunité », celui de commettre une erreur d'investissement est bien plus grave. L'investissement reflète toujours le niveau de compréhension de l'investisseur. Les entreprises sur lesquelles vous pouvez réaliser des bénéfices, et le montant de ces gains, dépendent entièrement de l'adéquation entre vos compétences et votre tempérament.
Aujourd'hui, la majorité des investisseurs traitent les marchés comme un jeu de hasard, rêvant de rendements irréalistes, pratiquant la stratégie désastreuse du « acheter au plus haut, vendre au plus bas », et poursuivant frénétiquement les tendances ou les actions à la mode. Très peu prennent le temps d'étudier sérieusement la valeur intrinsèque des entreprises.
Buffett avait 58 ans lorsqu'il a acheté Coca-Cola, et 86 ans lorsqu'il a investi dans Apple. Il n'a cessé d'élargir son cercle de compétence, incarnant ainsi l'investissement valeur par un apprentissage continu tout au long de sa vie.
Charlie Munger a un jour commenté : « Au cours de ma longue vie, rien ne m'a été plus utile que l'apprentissage continu. Prenez Warren Buffett : si vous le chronométriez, vous verriez qu'il passe la moitié de ses heures d'éveil à lire. En tant qu'investisseur, Buffett est bien meilleur aujourd'hui que lorsque je l'ai rencontré — et il en va de même pour moi. Je l'observe depuis des décennies. Il a énormément appris, ce qui lui a permis d'étendre son cercle de compétence et d'investir dans des entreprises comme PetroChina. »
Finalement, l'investissement peut sembler d'une complexité extrême ou d'une simplicité désarmante. Tout repose sur l'adéquation entre votre compréhension de la valeur des entreprises et votre propre tempérament. Si, dans votre domaine de compétence, vous êtes capable d'évaluer correctement une entreprise, d'acheter ses actions à un prix raisonnable et de les conserver avec patience, tout en cultivant une soif d'apprendre pour affiner constamment votre jugement, alors vous pouvez être confiant : vos résultats seront bons.