تطرقنا في جلسة سابقة على منصة Space إلى سؤال مهم: هل ستسلك هيئة الأوراق المالية والعقود الآجلة في هونغ كونغ (SFC) نفس نهج هيئة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية (SEC) في التعامل مع الأصول الرقمية؟ أي تحديد ما إذا كانت تُعد أوراقًا مالية، ثم تنظيمها وملاحقتها قضائيًا وفرض الغرامات عليها؟ مفتاح الإجابة لا يكمن فقط في مراقبة التصريحات الرسمية (الأهداف التنظيمية)، بل في تحليل الإجراءات الفعلية (السلوك العملي). وأبسط طريقة لفهم ذلك هي استيعاب الهيكل التنظيمي والكوادر البشرية لكل من الهيئتين.
هيئة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية (SEC)
لنبدأ بالهيكل التنظيمي للـ SEC. تقود الهيئة لجنة مكونة من الرئيس وأربعة أعضاء. وتحت هذه اللجنة توجد ستة أقسام رئيسية، بالإضافة إلى مكتب المفتش العام و11 مكتبًا متخصصًا. كما تمتلك الهيئة 11 مكتبًا إقليميًا، وتجدر الإشارة إلى أن هذه المكاتب تخضع للإشراف المشترك من قسم الإنفاذ وقسم التفتيش.
يُستدل من الهيكل التنظيمي أن قسمي الإنفاذ والتفتيش يحتلان مكانة محورية بين جميع الأقسام. وسيتأكد هذا الاستنتاج عند استعراض مهام الأقسام المختلفة، حيث يح��ل هذان القسمان المرتبتين الأولى والثانية على التوالي من حيث الأهمية.
تأتي البيانات المالية لتؤكد هذه الصورة. تعتمد ميزانية الـ SEC بشكل أساسي على ثلاثة مصادر:
1) الميزانية الحكومية الفيدرالية.
2) رسوم المعاملات في الأسواق المالية ورسوم تقديم الطلبات.
3) عائدات المصادرات والغرامات.
وتُوزع عائدات المصادرات على قسمين:
أ. العائدات المخصصة لتعويض المتضررين: تُستخدم لتعويض الضحايا مباشرة، ويُودع الفائض في الصندوق العام لوزارة الخزانة الأمريكية.
ب. العائدات غير المخصصة للتعويض: تُوجه إلى صندوق حماية المستثمرين، ومكافآت المبلغين عن المخالفات، وتمويل أنشطة مكتب المفتش العام.
لنلق نظرة على البيانات المالية. وفقًا للتقرير السنوي للعام المالي 2022، ارتفعت إجمالي أصول الـ SEC من 12.2 مليار دولار إلى 14.1 مليار دولار، بزيادة قدرها 1.9 مليار دولار. وارتفعت بنود الاستثمار بمقدار 400 مليون دولار، بينما زادت الحسابات المدينة بمقدار 1.5 مليار دولار. ويعود معظم هذه الزيادة إلى عائدات المصادرات والغرامات، علماً أن بنود الاستثمار قد خُصمت منها بالفعل النفقات المتعلقة بالإجراءات التنظيمية.
بالإضافة إلى عائدات المصادرات، خصص مكتب الإدارة والميزانية (OMB) مبلغ 50 مليون دولار كاحتياطي تمويلي للـ SEC، و390 مليون دولار كميزانية لصندوق حماية المستثمرين في عام 2022. كما جمعت الهيئة حوالي 1.8 مليار دولار من رسوم المعاملات، و640 مليون دولار من رسوم الطلبات. مما يوضح أن عائدات المصادرات والغرامات أصبحت مصدر دخل رئيسيًا وركيزة أساسية لميزانية الـ SEC.
من جهة النفقات، نلاحظ أن صافي نفقات ��سمي الإنفاذ والتفتيش هما الأعلى، حيث بلغ مجموعهما 1.75 مليار دولار، أي ما يعادل 65% من إجمالي النفقات. وهذه النفقات تترجم مباشرة إلى إجراءات إنفاذية: ففي العام المالي 2022، أطلقت الـ SEC 760 إجراءً إنفاذيًا، بزيادة 9% عن العام السابق، شملت 462 إجراءً جديدًا أو "مستقلًا".
أثمرت هذه الإجراءات عن عوائد مالية ضخمة: أمرت الـ SEC بدفع مبالغ إجمالية قياسية بلغت 6.439 مليار دولار، شملت غرامات مدنية وأرباحًا محجوزة وفوائد مستحقة. وهذا الرقم هو الأعلى في تاريخ الهيئة، متجاوزًا حصيلة العام المالي 2021 البالغة 3.852 مليار دولار. ومن إجمالي المبالغ المصادرة، بلغت الغرامات المدنية وحدها 419.4 مليون دولار، مسجلةً رقمًا قياسيًا جديدًا أيضًا.
في إطار هذا النظام، تقدم الـ SEC مكافآت سخية للمبلغين. ففي عام 2022، وزعت ما يقارب 229 مليون دولار عبر 103 مكافأة، لتحتل المرتبة الثانية من حيث القيمة والعدد في تاريخها. في المقابل، سجل عدد البلاغات الواردة رقماً قياسيًا جديدًا بلغ 12300 بلاغ. وهذا ما يفسر طلب رئيس الهيئة، غاري جينسلر، خلال جلسة استماع في الكونغرس، الحصول على موارد إضافية لزيادة عدد الموظفين من 4685 إلى 5139 موظفًا.
بناءً على ذلك، يصبح نهج الـ SEC واضحًا: فهو يعتمد على نظام إنفاذ يعقب وقوع المخالفات. الهدف جذب أكبر عدد من المشاركين لاتخاذ إجراءاتهم الخاصة، ثم إجراء التحقيقات وجمع الأدلة ورفع الدعاوى وفرض العقوبات على أوسع نطاق ممكن. ومن هذا المنظور، لا يصعب فهم تصريح الـ SEC بأن "جميع الأصول الرقمية باستثناء الـ BTC تُعد أوراقًا مالية". فتوسيع نطاق الأهداف الخاضعة للإنفاذ هو الخطوة التكتيكية الأولى، بينما يخضع قرار المتابعة الفعلية أو مدى نجاح الدعوى لعوامل أخرى عديدة.
هيئة الأوراق المالية والعقود الآجلة في هونغ كونغ (SFC)
بعد استعراض نموذج الـ SEC، لننتقل إلى هيئة الأوراق المالية والعقود الآجلة في هونغ كونغ (SFC). يختلف هيكلها التنظيمي اختلافًا جذريًا. يتركز دورها الت��ظيمي المباشر في قسم تفتيش الأسواق وقسم رقابة الجهات الوسيطة، التابعين لإدارة الجهات الوسيطة. بالإضافة إلى ذلك، تضم الإدارة نفسها قسم الترخيص، الذي يرتبط ارتباطًا وثيقًا بنظام التراخيص المعمول به.
وفقًا للتقرير السنوي للهيئة للعام 2021–2022، أجرت الـ SFC 220 تحقيقًا فرديًا، ورفعت 168 دعوى مدنية، وفرضت غرامات إجمالية قدرها 410.1 مليون دولار هونغ كونغي على مؤسسات وأفراد مرخصين. بجانب الإجراءات الإنفاذية، يعد الترخيص مؤشرًا مهمًا آخر: تلقت الهيئة في ذلك العام 7163 طلب ترخيص، وتعاملت منصة WING الإلكترونية مع أكثر من 38000 عملية مراجعة لبيانات الترخيص.
أما بالنسبة لأنواع الإجراءات الإنفاذية، فقد أكدت الـ SFC أنها "ستتخذ إجراءات إنفاذية حاسمة ضد مشغلي منصات التداول غير المرخصة عند الضرورة". ومع ذلك، ركزت معظم حالات الإنفاذ الفعلية حتى الآن على المخالفات التقليدية في القطاع المالي، مثل التداول من الداخل والتلاعب بالسوق، والغش المؤسسي والسلوك غير اللائق، وإهمال الواجبات من قبل الجهات الوسيطة، وضعف ضوابط الحوكمة الداخلية.
من الناحية المالية، يبدو هيكل إيرادات ونفقات الـ SFC أكثر بساطة. في العام المالي 2021–2022، بلغ إجمالي الإيرادات 2.247 مليار دولار هونغ كونغي، شكلت "رسوم المعاملات" منها 95.3%، بينما جاءت الإيرادات الأخرى (المفروضة أساسًا على المشاركين في السوق) بنسبة 6.7%. ولا تظهر عائدات المصادرات والغرامات بشكل منفصل في بيان الإيرادات. من جهة النفقات، استأثرت رواتب الموظفين بنسبة 75.7% منها. وبحسب التقرير السنوي، بلغ إجمالي عدد موظفي الهيئة حتى عام 2022 حوالي 913 موظفًا.
إضافة إلى هذه البيانات، فإن الادعاء بأن هيئة الأوراق المالية والعقود الآجلة في هونغ كونغ (SFC) تحقق دخلاً كبيراً من منح التراخيص لا يتوافق مع الواقع. فمعظم إيرادات الهيئة تأتي من نشاط السوق التجاري. فإذا افترضنا أن رسوم طلب الترخيص أو الرسوم السنوية لكل نشاط تمارسه الشركات المرخصة تتراوح بين ٠٫٤٧ و١٢٫٩٧ مليون دولار هونغ كونغي، وأن رسوم طلب الترخيص لكل نشاط للممثلين المرخصين تتراوح بين ١٧٩٠ و٥٣٧٠ دولاراً، فإن إجمالي عدد الشركات المرخصة (٣٢٣١ شركة) وأكثر من ٤٠ ألف موظف مرخص يساهمون بنسبة ضئيلة جداً من إيرادات الهيئة.
من الواضح من البيانات السابقة أن دوافع هيئة الأوراق المالية والعقود الآجلة في هونغ كونغ (SFC) تختلف عن دوافع هيئة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية (SEC). كما تفتقر SFC إلى القدرات التنظيمية والرقابية التي تتمتع بها SEC؛ فعدد موظفيها لا يتجاوز ٩٠٣ شخصاً، ويتعين عليهم التعامل مع مهام معقدة ومتعددة تشمل إدارة بورصة هونغ كونغ للأوراق المالية (HKEX) وبورصة هونغ كونغ للعقود الآجلة (HKFE)، ومعالجة أعداد هائلة من طلبات التراخيص، والإشراف على المؤسسات المرخصة وصيانتها، بل وحتى تنفيذ مبادرات لتعزيز «القيم الأخلاقية» و«جعل العالم مكاناً أفضل». وبالتالي، من الصعب تخصيص موارد بشرية ومادية كافية لممارسة رقابة نشطة وفعالة.
بناءً على البيانات المذكورة، يتضح أن SFC لا تتبع سياسات تنظيمية مشابهة لسياسات SEC. ومع ذلك، تعمل كلتا الهيئتين وفق مبدأ «نفس النشاط، نفس القواعد، نفس المخاطر». فبينما تفرض SEC رقابة صارمة على العملات الرقمية، فإنها تطبق نفس مستوى الصرامة على المؤسسات المالية الأخرى. ومن المرجح أن تتعامل SFC مع العملات الرقمية بنفس المنهج دون تمييز.
لذلك، يبدو احتمال قيام SFC بممارسة رقابة واسعة النطاق على غرار SEC ضئيلاً للغاية. أما بالنسبة لرواد الأعمال، فلا داعي للقلق بشأن الضغوط التنظيمية طالما أنهم لا ينتهكون القوانين واللوائح السارية في هونغ كونغ صراحة. ومع ذلك، لا أعتقد أن سوق هونغ كونغ أو الحصول على ترخيص رسمي يناسب جميع المشاريع، لأن عملية التقديم والمتابعة تتطلب تكاليف كبيرة. وبغض النظر عن حيازة الترخيص، لا يزال بإمكان المشاريع القيام بالعديد من الأنشطة المتعلقة بتقنية Web3 في هونغ كونغ.
ورغم عدم وجود ضغوط تنظيمية مشابهة لتلك التي تفرضها SEC، إلا أنني أود أن أذكر كل مشارك متحمس بسؤال جوهري: هل نحن بحاجة فعلية إلى «ترخيص»؟
المراجع
https://www.sec.gov/news/press-release/2022-206
https://www.sec.gov/files/sec-2022-agency-financial-report.pdf#chairmessage