作者｜疏影橫斜
數據支援｜勾股大數據
巴菲特一生賺錢最多的股票是哪一檔？如果你回答可口可樂、吉列刮鬍刀、華盛頓郵報或摩根大通，那說明你還沒真正讀懂巴菲特。
1月29日，蘋果公司（Apple Inc.）盤後發布2019年第四季財報，業績輕鬆超越市場預期，帶動股價在盤後交易中續創歷史新高。
蘋果亮眼的業績推升股價，而最大贏家，竟是那位宣稱從不投資科技股的「股神」巴菲特。巴菲特自2017年起開始買進蘋果股票，總成本約360億美元。如今，這筆持倉市值已達約830億美元。短短三年間，帳面獲利高達470億美元，比他在可口可樂上的獲利還多出近200億美元，成為他長達七十餘年投資生涯中，單筆報酬最豐厚的投資。
近年來，巴菲特旗下的波克夏·海瑟威公司股價表現持續落後大盤；手握1100億美元現金的他，也已許久未能重現當年投資可口可樂、華盛頓郵報那樣令人驚豔的經典之作。
然而誰也沒想到，這位「股神」寶刀未老，在87歲高齡時作出重押蘋果的決定，再度為自己的投資傳奇寫下輝煌一頁。
1、從可口可樂到蘋果
巴菲特對可口可樂的喜愛眾所周知——他曾說自己每天要喝掉五罐。每年波克夏股東大會上，他和搭檔查理·蒙格也總是可口可樂不離手。
1987年，可口可樂陷入困境：百事可樂挑起瓶裝商之間的矛盾，導致股價低迷，公司持續回購股份；截至年底，股價收在38.1美元。
1988年，巴菲特開始大舉買進可口可樂股票；到年底共持有1417萬股，總成本5.92億美元，平均買入價為41.8美元。1989年，他繼續加碼，持股數翻倍至2335萬股，總成本來到10.24億美元，新增持股的平均價格為46.8美元。
1994年，可口可樂股價經歷近三年盤整，公司淨利潤成長至25.5億美元，本益比逐步下降；巴菲特再度出手，買入價值2.7億美元的股票，經拆股調整後的買入價約為41.6美元。
在巴菲特投資可口可樂的十年間，公司市值從258億美元飆升至1430億美元。期間，公司累計實現利潤269億美元，向股東發放股利105億美元，並保留164億美元用於擴大再生產。公司每保留1美元，就創造了7.20美元的市場價值。到1999年底，巴菲特最初以10.23億美元投資的可口可樂股票，市值已達116億美元；若將同樣資金投入標普500指數，僅能成長至30億美元。
1999年後，可口可樂進入平穩發展期，股價長期表現平平。身為第一大股東，巴菲特一股未賣；自1999年至今，可口可樂股價又上漲了134%。
可口可樂是巴菲特實踐價值投資理念最經典的案例；而一向宣稱不碰科技股的他，卻僅用短短三年，就在蘋果的投資上，實現了對可口可樂的超越。
2016年第一季，波克夏首度買進蘋果股票，以10.69億美元購入981萬股。這項投資最初由巴菲特旗下一位投資經理決定，但也成功引起了巴菲特本人的興趣。
隨後，波克夏持續加碼，並在同年第四季將持股數量增加了近四倍。截至2016年底，波克夏共持有6,124.3萬股蘋果股票，總投資額達67.5億美元，平均持股成本為每股110.17美元。
2017年2月底，巴菲特受訪時透露，自己已在1月份親自買入價值超過80億美元的蘋果股票。至此，波克夏的蘋果持股已超過1.33億股。這意味著，在短短30天內，巴菲特親手將公司的蘋果持股總量翻了一倍。
到了2017年第四季，蘋果股票首度超越富國銀行（Wells Fargo），成為波克夏投資組合中占比最高的第一大持股。
2018年，巴菲特更三度大舉增持蘋果：第一季，波克夏買進約7,500萬股，使總持股從1.653億股躍升至2.395億股；隨後在第二季與第三季，持股數進一步增加至2.519億股及2.525億股。
根據2018年第三季公布的持股數據，波克夏已成為蘋果的第三大股東，持股比例達5.31%。蘋果在波克夏整體投資組合中的占比，也從14.63%飆升至25.79%，是排名第二的美國銀行（Bank of America）持股占比（11.69%）的兩倍以上。
2019年2月，波克夏公布上一季持股變動，顯示減持了290萬股蘋果股票，持股數由2.525億股降至2.496億股，占投資組合比例也從25.79%下滑至21.51%，減少了4.27%。事後證實，巴菲特本人並未出售任何持股，此次減持是由其投資經理執行的。
自2018年第四季起，蘋果股價一路暴跌，三個多月內最大跌幅達37.7%，市值蒸發超過3,962億美元。波克夏持有的蘋果股票價值也從570億美元跌至不足400億美元，帳面損失超過170億美元。
但巴菲特依然堅定看好蘋果。2019年1月2日，蘋果股價隨美股大盤觸底反彈，一年內漲幅高達一倍。
2、巴菲特的「變」與「不變」
眾所周知，年輕時的巴菲特師承葛拉漢（Benjamin Graham），學習價值投資，並用一生實踐這套理念。
在自身能力圈範圍內，以合理或低估的價格（保留安全邊際）買入護城河深厚的優質企業，並長期持有——這正是巴菲特一生堅守的投資邏輯。
這套邏輯聽起來簡單，執行起來卻極難。首先，在投資領域，多數人容易高估自己的能力，經常涉足不熟悉的領域，而且很少有人能真正看清自己能力圈的邊界。當某個你不了解的熱門板塊被炒得火熱，券商大力推薦、網紅輪番唱多、身邊朋友也紛紛進場時，你能否保持定力，不為所動？
其次，如何判斷價格與價值，永遠是投資的核心課題。每個人都有一套自己的估值方法，而巴菲特長期奉行的，正是現金流貼現模型（DCF）。
其實道理很簡單：一家公司的價值，等於其未來所有現金流折現到今天的總和。如果公司價值被低估，就買入；如果被高估，就賣出。
因此，要準確判斷一家公司的真實價值，你必須對其未來現金流的預估以及風險溢價的選取有高度把握，否則誤差將會非常大。
但對巴菲特來說，現金流貼現模型更像是一種估值思維框架，他從未真正動手精確計算。這建立在他對「適用此模型評估價值」的企業，具備極其深刻的認知基礎之上。
第三點：長期持有護城河深厚的優質企業。一家企業的興衰、一個產業的演變，往往短短數年即可見分曉；投資追求的是在對未來有確定性把握前提下的利潤回報。唯有護城河深厚的優質企業，才能在面對未來各種不確定性與激烈市場競爭時，持續鞏固自身地位，並為投資人帶來長期穩定的回報。長期持有並非目的，而是結果。任何事物都需要時間檢驗，真正優秀的企業價值，也必須經過長期才能彰顯。
那麼，為何巴菲特在1988年之前從未買入可口可樂？因為他認為當時股價太高。他長期關注可口可樂——這家公司屬於他典型能力圈範圍內的企業類型：業務簡單、產品線單一、擁有優良且持續的經營歷史，只需少量資本投入，就能在未來穩定地產生現金流。
巴菲特一直等到1980年代末，可口可樂股價跌至他認為具備安全邊際的水準，才開始建倉。無論公司多麼優秀，支付過高的價格必然會稀釋未來的投資報酬率。
那巴菲特為何又不在2016年之前買入蘋果？那是因為當時的蘋果還在他的能力圈之外。巴菲特長期堅決不碰科技股，主要是因為科技公司的利潤波動過大，且產業變化迅速，難以預測其未來現金流。
那巴菲特為何最終卻青睞蘋果？他在2017年接受採訪時表示：
「蘋果雖然涉及大量科技元素，但很大程度上，它仍是一家消費品公司。
當我陪曾孫女去DQ買冰淇淋時，她有時會帶朋友同行。他們幾乎人手一部iPhone；我問他們這手機能做什麼、怎麼用……他們的生活是不是已經離不開它。這些孩子手上拿的全是蘋果，幾乎沒空理我，除非我請他們吃冰淇淋。
我意識到蘋果擁有極高的客戶黏著度，其產品本身也具備極高的實用價值。
再看蘋果未來的盈利能力，我認為庫克完成了一項了不起的工作，其資本配置極為聰明。我不清楚蘋果研發實驗室裡究竟有哪些技術，但我清楚他們的客戶心裡想的是什麼——因為我花了相當長的時間與他們交流。」
由此可見，巴菲特仍是從他擅長的角度出發思考蘋果的價值：當下智慧型手機已成為人人必備的消費品，不僅屬於科技產業，更屬於消費產業。
巴菲特選擇在智慧型手機產業發展趨於成熟的階段，才開始買入龍頭企業蘋果，正是因為此時他已能清晰理解該產業的發展邏輯。蘋果憑藉自身產品魅力，並衍生出一系列新商業模式以進一步加深護城河，已然成為人們心中地位崇高且不可或缺的消費品。
因此，從可口可樂到蘋果，巴菲特未曾改變的是對自身能力圈的堅守；而改變的，則是透過持續學習不斷提升認知，進而擴展自身的能力圈。
3、給一般投資人的啟示
許多人或許感到困惑：為何既要強調堅守能力圈，又要鼓勵擴大能力圈？這兩者是否矛盾？
中國知名投資人邱國鷺先生曾分享過一段經歷——
他曾當面請教橋水基金（Bridgewater Associates）創始人瑞·達里奧（Ray Dalio）：「為什麼巴菲特總強調要堅守能力圈，而你卻主張要不斷進化、突破能力圈？」
當時達里奧並未直接回答；事後邱國鷺自己想通了——在研究階段，我們應積極拓展能力圈，持續學習以提升認知；但在實際投資決策時，則必須堅守當下的能力圈，不做超出理解範圍的決定。
中國市場上有不少刻舟求劍的「價值投資者」，他們將巴菲特簡單等同於價值投資，又把價值投資僵化理解為「買入傳統產業股並長期持有」。事實上，價值投資的核心在於「價值」二字，如何平衡投資中的「變」與「不變」，兼顧「堅守」與「進化」，才是真正的精髓。巴菲特既投資了能力圈內的可口可樂（Coca-Cola），後來也成功買入了蘋果（Apple）。
巴菲特在2018年股東大會上坦言，自己錯過了整個互聯網時代，後悔沒有投資亞馬遜（Amazon）和阿里巴巴（Alibaba）。但這又何妨���
相較於「錯過機會」，「買錯標的」才是致命的。投資終究是個人認知的變現——你能從哪些企業賺錢、能賺多少，完全取決於你的能力與性格。
然而，多數投資者卻把市場當賭場，幻想不切實際的高報酬，熱衷於追漲殺跌、追逐熱點、炒作概念，願意靜下心來研究企業價值的人少之又少。
巴菲特58歲投資可口可樂，86歲才買入蘋果。他一生都在拓展能力圈，以終身學習踐行價值投資。
查理·芒格（Charlie Munger）這樣評價他：「我這輩子遇到的聰明人，沒有一個不是每天讀書的。沃倫·巴菲特就是如此，他醒著的時候有一半時間在閱讀。現在的巴菲特，比我剛認識他時厲害太多了，我也是如此。我觀察他幾十年，他持續學習，不斷拓展能力圈，所以才能投資像中國石油（PetroChina）這樣的公司。」
因此，投資說難也難，說簡單也簡單。關鍵在於，你對企業價值的認知，是否與自身性格匹配。如果你能在能力圈內準確判斷價值，以合理價格買入優質企業並耐心持有，同時保持學習、持續提升認知，長期來看，你的投資表現不會太差。