撰文：Checkmate 翻譯：LH 來源：藍狐筆記
以太坊項目長期以來備受批評，尤其是來自比特幣愛好者，批評涉及諸多方面，包括設計、執行以及未能交付眾籌時提出的產品。以太坊當前正在嘗試巨大的工程挑戰，試圖重構整個區塊鏈，以實現整合現有的鏈，同時讓兩條鏈都可以即時運行。
這並不容易。它凸顯了原始設計中不可辯駁的問題，以及投資者在未來持續的不確定性。
與此同時，以太坊找到了新的方向，聚焦於分散式金融應用。這是所謂的開發者活動「護城河」所支持的。這一運動的底層精神是「開放且不可停止的金融」，並將 ETH 確立為整個生態系統的儲備貨幣資產。
而本文則闡述一個不同的立場：儘管有此發展動向，ETH 代幣不太可能發展出可信的貨幣溢價。當 ETH 在跟具有固定供應、以確定方式發行、且具深度流動性的數位貨幣（如比特幣）進行競爭時，這尤其重要。核心論點將圍繞如下主題：
貨幣政策與集中治理的不確定性
第二系統綜合症與持續的專案方向改變
依賴應用層進行價值累積
低估了比特幣發展的「龜兔賽跑」現實
（藍狐筆記：第二系統綜合症，亦稱第二系統效應，提出者是《人月神話》的作者佛瑞德·布魯克斯。其意指在完成一個小型且簡潔的成功系統後，人們會傾向於期待更好的下一個計畫，而現實的結果往往相反，可能會創建出龐大、功能繁雜的複雜系統，也就是過度設計的系統，最終歸於失敗）
貨幣政策與治理
比特幣貨幣政策的核心設計是其自一開始便被硬編碼進軟體，擁有預先定義好的供應曲線與 2100 萬枚代幣總量。比特幣的貨幣政策歷史上僅變更過一次，係透過 BIP-42 軟分叉方式移除 C++ 中 Satoshi 的異常未定義行為，並支援可開發替代客戶端。
如今，此貨幣政策受到堅固的社會契約保護。除非破壞專案的基本價值並對鏈進行硬分叉，否則比特幣的貨幣政策極不可能被更改。大多數比特幣支持者皆同意，若供應曲線遭竄改，那它就將不再是比特幣。
這為投資者提供了相對確定性，並在比特幣 11 年的歷史中吸引了令人印象深刻的价值捕獲。比特幣的設計使人們對未來的通膨與供應預期產生信心。
對以太坊而言，其 2014 年的眾籌是在認知到未來某階段將轉向 PoS 的前提下進行的。為鼓勵開發者朝此目標前進，「冰河時代」被納入協議，藉由終止 PoW 難度來刻意延長區塊時間。這起到抑制礦工支持 PoW 鏈的作用，從而使其轉向 PoS 變得更加容易。
由於對共識規則進行硬分叉的變更，最近在以太坊歷史上第三次推遲了冰河時代。在所有情況下，PoS 實施尚未準備好部署，且前兩次硬分叉延遲均與降低 ETH 發行率綁定在一起。
不穩健的貨幣政策
看漲以太坊的人經常指出，區塊獎勵的持續減少是其貨幣硬度與稀缺性增加的跡象。然而，必須清楚區分資產發行率（硬度）與資產穩健性或抗人為篡改能力之間的差異。
儘管迄今為止發行率已降低，但通貨膨脹率的選擇是開發者干預的產物，而非確定性、可靠的硬編碼變更。
此處的批評點在於，一小群人有權決定這個本應被視為全球貨幣資產的通膨率。只要玩這場遊戲的時間夠長，最終掌舵者勢必濫用此種權力。
未來的通膨率與代幣供應量是未知的。即使在 ETH2.0 中，誰有權決定「最小可行發行量」下的成功標準？有人將有權在質押率上進行調整，直至達成主觀且動態的目標。倘若交由演算法處理卻發現易受攻擊，就會有人進入協議並更改通膨率。由於攻擊向量從未停止演化，這一過程將永無止境。因此，以太坊只能被視為具有不穩健的貨幣政策，其社會契約將貨幣權威授予了一個小集體。
節點與驗證者的集中化
在針對 Segwit 激活的擴展性戰爭期間，比特幣曾經歷最具爭議的時期。UASF（藍狐筆記：使用者啟動軟分叉）運動透過社會契約使礦工對比特幣鏈的掌控失效。使用者節點升級，使得不遵守要求的礦工無法獲得有效獎勵。
為實現此目標，比特幣節點軟體始終被設計為輕量級，以確保簡易的硬體需求並便於公眾存取。以太坊歷史上則要求更高性能的專業硬體來運行節點。這通常是由更大交易範圍以及圖靈完備對區塊空間需求增加所導致的結果。
儘管節點硬體將持續優化，但同步時間與硬體要求只會增加。倘若以太坊真正進入全球人群，這可能導致節點的中心化——大型參與者可替換 SSD 儲存裝置並頻繁升級。節點營運者很可能集中在以太坊核心開發者（例如 EF 和 Consensys）、交易商、加密銀行以及權益質押服務提供者之集合。
由於一般使用者缺乏技術能力，ETH2.0 的質押懲罰措施實際上促進了集中化行為，一般使用者會因便利性而優先選擇交易所與權益質押服務提供者。
隨著上述集中化效應發揮作用，使用者發出意向並發起針對惡意行為者的 UASF 類型防禦能力將大幅降低。
這凸顯了治理權逐步向核心開發者集中，這些核心開發者持有大量 ETH 用於驗證 PoS，並影響貨幣政策實驗的方向。
貨幣實驗
目前正在討論中的貨幣政策，其中最新實驗是 EIP1559，它引入了 ETH 燒毀機制，此機制徹底改變了區塊鏈機制與激勵系統。
最終，這種燒毀機制對當前的 ETH 持有者將有最大益處，而對未來持有者與使用者不利。假設網路持續成長，ETH 的燒毀率將提高使用者以美元計價的 gas 成本（費用通膨）。質押者則在很大程度上不受影響，因為他們受益於非稀釋的區塊獎勵，以及透過燒毀所產生的稅收。
作者擔憂，此類貨幣政策實驗是由收益最大的人精心設計的，旨在回應開發者發現當前 gas 費用機制無法累積價值的「研究預測」。這看起來非常類似於當今世界央行的實驗與坎蒂隆效應。（藍狐筆記：坎蒂隆效應是指貨幣增量並不會在同一時間內對所有商品價格產生相同影響；新增貨幣對經濟產生影響的方式，取決於新增貨幣注入的方式與管道。它不必然惠及所有人，率先取得貨幣者可能得利。貨幣新增導致一部分人獲益，另一部分人損失。）
一個人只能得出這樣的結論：以太坊的貨幣政策是相對彈性的，它受到人而非程式碼的影響。這種不確定性反映了不穩健的貨幣政策（易受人為干預），並為集中治理灌輸了可辯護的概念。毫無疑問，這阻礙了以太坊貨幣溢價的發展，而且似乎只會隨時間推移而惡化。
第二系統綜合症
以太坊專案最初的設計，是透過引入圖靈完備（Turing-complete）腳本能力來擴展比特幣的功能集。其設計意圖是打造一個全球性運算網路，亦即「世界電腦」。實際上，這是一個有效的設計目標，而以太坊也確實非常適合達成此一目標——倘若如此，它便為新興的交易型網際網路提供了 CAPTCHA 驗證碼。
此項設計決策所付出的代價，在於提升了協議複雜度，進而導致更大的安全漏洞與駭客攻擊面，以及不可避免的區塊鏈膨脹。以太坊的設計方向亦隨市場需求而調整，並經歷數次轉向：其敘事從「世界電腦」轉向「不可停止的 dApp」，再轉向「代幣發行」，而今則聚焦於開放金融（Open Finance）應用。
值得注意的是，最初的以太坊設計明確排除了 ETH 代幣作為貨幣用途的場景；此後，Ethereum.org 網站及其專案文件中已對此進行修訂。
儘管這代表創新的一面與汲取的經驗教訓，但以太坊專案的設計軌跡顯示出一種持續朝向比特幣設計的引力，並將其視為貨幣資產。在此期間，比特幣持續建構貨幣屬性，例如流動性、網路效應，以及最終推動良好聲譽與產品市場契合度（product-market fit）的金融商品。
以太坊在許多層面皆為「第二系統綜合症（Second-System Syndrome）」的典範案例。在此情境下，像比特幣這類簡單技術被認為無法滿足其設計目標，因而迭代至更複雜且「看似更有希望」的專案，最終卻陷入無盡的研究循環：不斷發現新問題，繼而延宕交付時程。
隨著 ETH2.0 的重建成為解決此問題的最新方案，它再度為 ETH 持有者描繪出不確定的未來。這條新區塊鏈最終將重置既有鏈已累積而成的林迪效應（Lindy Effect），同時亦可合理預期將出現更多研究，並揭露更多待解問題。（藍狐筆記：林迪效應指那些不會自然消亡的事物（相對於會自然消亡的生物體），存在時間越長，其預期剩餘壽命亦越長。例如經典書籍、加密貨幣等。本文作者意指：由於 ETH2.0 是一條全新區塊鏈，導致原有 ETH 所累積的林迪效應歸零，並衍生出新問題。）
此外，ETH2.0 信標鏈（Beacon Chain）在設計上極度類似比特幣，僅處理共識與全域狀態，而將應用邏輯與膨脹壓力推至分片（shards）（在比特幣語境中則為側鏈或 Layer 2）。
依賴應用層累積價值
儘管開放金融生態系在技術與工程層面成果斐然，但仍面臨一項風險：其價值累積高度依賴第三方協議，而非原生於 ETH 協議本身。
近期出現大量高調宣稱「不可停止」、「非託管」及「去中心化」的應用……實際上……卻可被停止、託管與中心化：
* MakerDAO 具備零延遲清算機制，用戶資金亦屬託管性質。
* Compound Finance 被發現具備託管性質，且存在開發者後門與清算機制。
* 在 0x V2 升級中發現錯誤後，開發者關閉了 0x。
這些案例挑戰了「不可停止」的敘事，實質上亦構成不夠誠實的產品市場宣傳——雖宣稱「去中心化」，但產品背後卻存在開發者可操控的後門。儘管在早期研究與開發階段，安全防護措施有效，但此現象聽起來極似第二系統綜合症：永無止境的研究支撐著「幾乎準備就緒」的開發時程表。
密碼學不存在「安全的後門」。若開發者可存取，攻擊者亦可能存取。
依賴中心化預言機
DeFi 生態系的核心 MakerDAO 由 MKR 治理代幣主導。有人或許會指出：若無 Maker 及其所發行的 DAI/SAI 代幣，DeFi 生態系將被迫仰賴需許可（permissioned）的中心化穩定幣基礎設施，例如 USDT 與 USDC。此外，絕大多數生態系均依賴由中心控制的 Maker ETH/USD 價格預言機。
以無須信任（trustless）方式解決此問題並不容易。事實上，本文並不認為無須信任的預言機是中期內可解決的課題，且強調此主題已歷經數十年研究。任何鏈上價格數據流（如 Uniswap）皆易受流動性攻擊，且需達成極大規模——至少數十年內難以實現。（藍狐筆記：此論斷過於主觀）
因此，作為 DeFi 關鍵元件的無須信任預言機，恐將維持數十年的中心化狀態。在可預見的未來，針對這些中心化預言機的攻擊，將構成投資人資本的根本性風險。「紙牌屋（House of Cards）」一詞用以描述 DeFi 極為貼切：這些中心化預言機被用作其他可組合協議的基礎原語（primitives）。整體堆疊（stack）的韌性，僅與最脆弱一環的韌性相同，致使使用者誤判真實風險。
這似乎是系統性風險與無法緩解風險的根源所在。
依賴 MakerDAO
對 MKR 的主要批評在於：代幣高度集中於知名風投資本家與團隊手中。確實，近期一項提案擬將「分散式」銀行利率調降 4%，其中 94% 投票來自單一實體。這反映出投票群體的冷漠、參與激勵不足，以及少數大型代幣持有者所擁有的巨大影響力。
如今，考慮到整個開放金融生態系重度依賴 Maker 的中心化預言機，人們必須自問：倘若 Maker 及其代幣持有人遭監管或駭客攻擊，將發生何事？因底層分叉可重建，Maker 僅能被暫時關停。但 ETH 持有者將付出何種代價？
倘若 MakerDAO 預言機遭駭，不僅將導致 CDP／金庫被清算，所有下游協議亦將使廉價清算的 ETH 被精明的攻擊者攫取。
倘若所有鎖定於 DeFi 中的 3% ETH 被駭客轉移，回滾（rollback）是否會被提上議程？若非 3%，而是 30% 呢？該攻擊者此刻已成為 PoS 網路中最大的驗證者。（藍狐筆記：文中「3%」係指目前鎖定於 DeFi 中的 ETH 數量）
這是真實存在的風險，其結果尚不明朗。
倘若以鎖定 ETH 推動開放金融價值主張的機制遭到瓦解，則在此假設下，所有價值累積亦可合理預期將同步瓦解。看漲以太坊者認為，原生於協議的智慧合約可被第三方分叉。誠然如此，但本文質疑新敘事的反覆循環——> 繁榮 —> 監管／駭客／虛假承諾 —> 破滅——在冷淡地摧毀未來價值累積之前，投資人究竟願意容忍多少次？
烏龜贏得比賽
總結而言，以太坊專案受到以下因素影響：
相對集中的治理與不穩健的貨幣政策，已有跡象顯示此狀況將隨時間推移而惡化。
EIP-1559 最新實驗似乎與所有使用者需求相悖，唯獨有利於當前 ETH 持有者。這造成不公平的系統，且因手續費上漲，使使用者於鏈上交易愈發不具吸引力。
由於協議複雜性、圖靈完備性、開發者後門以及中心化預言機，相較於比特幣，以太坊所面臨的攻擊面顯著更大。
敘事、專案方向與實驗性功能隨時間持續演變，正逐步使其錨定於與比特幣相似的穩健貨幣敘事。
過度依賴第三方應用以提升 ETH 代幣價值，而這些應用可被停止；貨幣政策的無上限供給與流動性需求，亦仰賴此類機制。
ETH 任何集中化池（包括具託管性質的 DeFi 應用）持續面臨威脅，不利於 PoS 驗證者。
於整體基礎區塊鏈重建之際，第二系統綜合症達到頂峰。此舉乃將一條鏈遷移至另一條鏈的龐大工程，耗時恐需數年。
歸根結底，以太坊難以發展、且難以長期維持具說服力的貨幣溢價，原因很簡單。
投資者無法確定自己究竟在購買什麼；系統性風險與無法緩解的風險，已成為社會契約的一部分；同時，也毫無任何有形數據顯示這種現實將會改變。
人們無法指望潛在投資者——他們清楚意識到上述不確定性的規模、歷史深度與持續時間——願意以其部分資本交換 ETH 代幣。
「世界電腦」這一最初願景，是迄今為止最優秀的項目敘事；倘若方向不再無休止地變更，這確實是一個可實現的目標。問題在於，與比特幣（BTC）這類「貨幣資產」相比，「世界電腦」所能觸及的潛在市場較小。因此，其敘事逐漸轉向「ETH 是貨幣」。
比特幣正逐步實現其作為數位化、穩健且不可篡改貨幣的目標；而以太坊則一路探索了無數條死胡同。人們普遍誤解了閃電網路（Lightning Network）、側鏈（sidechains），以及各種更高層級解決方案等系統的潛力——這些方案恰恰能提升比特幣作為全球儲備資產的能力。
本文預期，倘若比特幣成功取得全球貨幣地位，大多數用戶將極少直接在鏈上進行互動，因其交易費用高昂。一般用戶基本上將於技術堆疊中更高層級進行互動，而最終結算則由基礎層（base layer）承擔主要功能。
直觀而言，建構一個極度安全且不可變、僅以交易結算為唯一目的之基礎層，是合理之舉。而更具複雜性的層級，其安全性與共識需求相對較低，理應被隔離至堆疊中更高層級。
事實上，這正是 ETH2.0 信標鏈（Beacon Chain）的設計目標：它僅負責最終性（finality）與結算，不產生膨脹的區塊。2.0 分片（shards）僅是簡單複製了比特幣的第二層、第三層乃至更高層解決方案，但卻缺乏比特幣已擁有的流動性、聲譽與安全溢價——而這些優勢還將持續增強。