BroadChain获悉，ngày 28 tháng 4, Strategy (trước đây là MicroStrategy) đã ra mắt cổ phiếu ưu đãi vĩnh viễn STRC (Stretch), với mệnh giá mục tiêu 100 USD, duy trì ổn định giá thông qua cổ tức thả nổi hàng tháng. Tính đến ngày 31 tháng 3, quy mô danh nghĩa đạt 5 tỷ USD, khối lượng giao dịch hàng ngày cao nhất vượt 300 triệu USD (số liệu tháng 3). Công cụ này đã cung cấp cho Strategy hơn 3,5 tỷ USD vốn mua BTC, trở thành kênh huy động vốn quan trọng nhất của họ. Tính đến ngày 12 tháng 4, bảng cân đối kế toán của Strategy nắm giữ 780.897 BTC, tỷ lệ đòn bẩy 33%, hạn mức phát hành ATM STRC còn lại khoảng 21,6 tỷ USD.
Đổi mới cốt lõi của STRC là chuyển đổi nhu cầu thu nhập cố định thành áp lực mua BTC. Khi STRC giao dịch quanh mức 100 USD, Saylor phát hành STRC mới qua ATM (chiếm khoảng 40% khối lượng giao dịch hàng ngày), dùng số tiền thu được để mua BTC, sau đó phát hành cổ phiếu phổ thông MSTR với giá cao hơn NAV (mNAV > 1 lần) để thực hiện giảm đòn bẩy. Cuối cùng, khối lượng giao dịch hàng ngày 100 triệu USD có thể kích hoạt khoảng 120 triệu USD mua BTC. Tuy nhiên, điểm yếu của cơ chế này nằm ở tính chất vòng lặp cơ bản: STRC ổn định ở mức 100 USD vì nhà đầu tư tin rằng nó sẽ ổn định; Saylor duy trì niềm tin này bằng cách liên tục tăng cổ tức. Sự neo giá này không được hỗ trợ bởi tài sản thế chấp, mà được duy trì bởi niềm tin, thông qua các cuộc đấu giá cổ tức liên tục không có giới hạn chính thức. Một khi niềm tin tan vỡ, chi phí đấu giá sẽ ngày càng cao.
Đối với nhà đầu tư, STRC cung cấp lợi nhuận tối ưu hóa tỷ lệ Sharpe trong môi trường thuận lợi, nhưng ẩn chứa cấu trúc "bán quyền chọn bán". NYDIG mô tả chính xác: "Nó tương tự như bán quyền chọn bán được bảo vệ bởi tài sản BTC - thu lợi từ rủi ro giảm giá BTC làm xói mòn bộ đệm tài sản." Câu hỏi chính là liệu STRC có rơi vào vòng xoáy giảm giá tự củng cố hay không. Câu trả lời là có, nhưng cần đáp ứng các điều kiện cụ thể. Cơ chế này có ba con đường thất bại liên quan: Giai đoạn đầu, BTC giảm xuống dưới mức neo 100 USD, nếu BTC giảm thêm 50%, tỷ lệ đòn bẩy sẽ bị đẩy lên khoảng 66%, chất lượng tín dụng STRC xấu đi, giá giảm xuống dưới 100 USD (đã xảy ra ba lần); Giai đoạn hai, mNAV giảm xuống dưới 1 lần kích hoạt mua lại bắt buộc; Giai đoạn ba, mua lại gây ra làn sóng bán tháo, hình thành vòng xoáy tử thần.
Chúng tôi ước tính, xác suất điều kiện mNAV giảm xuống dưới 1 lần xảy ra trong nửa cuối năm 2026 là 70%, khi đó STRC sẽ có điểm mua vào 85-90 USD. Nếu điều kiện không xảy ra, điều đó có nghĩa là Saylor đã thành công trong việc tạo ra một loại công cụ tín dụng gốc BTC hoàn toàn mới. Liệu các nhà đầu tư thu nhập cố định truyền thống có thực sự sẵn sàng chấp nhận rủi ro phản xạ để đổi lấy chênh lệch 700 điểm cơ bản hay không sẽ là yếu tố quyết định số phận của STRC.