比特币牛市和熊市案例研究

比特币市场的波动已经类似于稳定币的波动，在难以置信的869美元小范围内交易。本周最低点18793美元和最高点19662美元之间只有4.6%的差距。

正如上周的周报中所述，比特币的极低波动在历史上非常罕见，历史上有一些例子伴随着极强的力量冲高和冲低。

因此，在本周的版本中，我们将主要从链上的角度来阐述牛市和熊市的案例，涵盖以下内容：

• 链上活动和网络的利用仍然持续疲软，表明网络效应扩张乏力。

• 矿工正处于严重财务压力的边缘，大约有7.82万枚比特币存放在矿工国库中，存在卖出风险。

• 交易所的比特币余额继续流出，而每个月有超过30亿美元的稳定币购买力正在流入。

• 囤币党群组的比特币拥有量已达到历史最高水平，并坚决拒绝将比特币卖出，让比特币回到市场。

熊市案例

没有人在意

链上活动是衡量和模拟网络利用率的一套强大工具。简单的解释框架是，网络效应是建设性的，因此，比特币用户活动的持续和积极势头可能对这种资产具有建设性。

下面的图表评估了新增链上地址的势头，比较了短期（月度🔴）与长期（年度🔵）移动平均线。从2018年11月可以看出，月平均数未能达到积极的势头，这是抛售的前兆，从6000美元到3200美元。相反，2019年1月代表着新活动的爆发，推动市场从4000美元上涨到1.4万美元。

新地址动能正处于再次推高的边缘，但尚未显示出令人信服的2019年爆发的力量。随着最近几周的轻微卷曲，这表明目前缺乏新的需求流入。

新增地址（30D-SMA） 突破41万个以上，可能是势头改善的信号。是一个潜在市场复苏的早期信号。

自8月以来，余额为非零的地址的增长率也停滞不前，这也与2018年11月的情况相似。这表明，尽管每天有大约40万个新地址，但也有同样多的地址清空全部余额。

非零余额地址数 向下跌破4260万个将预示着对钱包的重大清洗正在进行,并可能预示着卖出和市场疲软。

转账量（美元计价）也走向崩溃，接近这个周期的低点，降至19.2亿美元/天。当前转账量低于2017年12月的转账量峰值，只比2021年5月至7月的低点略高。

这表明在比特币网络中存在着相当程度的冷漠，链上活动极其安静，表明用户对网络利用率、关注度和用户群增长的解读缺乏活力。

链上非常安静。

变化调整的转移量（7D-EMA） 向下突破180亿美元将是网络结算吞吐量的明显下降的信号。并可能预示着市场的进一步疲软。

然而，值得注意的是，最近在mempool中可以观察到一个特征变化。自9月以来，在交易中转移到我们节点mempool上的比特币数量出现了持续的爆发性增长。

在发送的交易数量中也可以看到同样的情况，支付的平均费用率有非常小的增长。虽然非常早期，而且是短期的，但这与新地址势头接近年度平均水平相吻合。

这些指标提供了一个变化趋势的潜在观点，尽管需要建立和维持一个上升趋势，以增加真正市场复苏的几率。在这些事件被证明只是转瞬即逝的情况下，上述的宏观负面趋势更有可能占上风。

处于混乱边缘的矿工

挖矿业最近一直是焦点，算力和难度被推到了历史新高（在第40周链上周报中提到）。这起到了增加比特币生产成本的作用，尽管矿工每哈希的收入降到了历史最低点。

难度回归模型是一个估计的全部平均生产成本，在撰写本文时与1.93万美元的现货价格相吻合。上一次出现看跌的交叉点是在2018年年中，随后不久就出现了挖矿业的大投降，并持续了几个月。

事实上，本周的挖矿算力价格已经达到了历史最低点，矿工们每Exahash算力只能赚到6.65万美元/天。尽管币价是彼时的2倍，算力价格现在跌破2020年减半后的低点，这表明最近算力竞争的增加变得多么极端。

为了量化矿工卖出比特币的风险，我们需要首先查阅一个指标，该指标显示了我们对比特币矿工的标签。在这里，我们使用矿工区块补贴作为算力的替代测量。我们的假设是，任何获得10%区块补贴的标记矿工，都赢得了10%的区块，因此很可能拥有10%的哈希值。

在2020年3月后的时代，我们标记的矿工覆盖了🔴95%以上的网络算力（特别是自2021年5月从中国大迁徙以来）。被标记为 "其他 "的未知矿工占剩余的<5%。

因此，我们可以合理地考虑所有矿工持有的余额，不包括Patoshi和'其他矿工🟡'，以提供一个衡量矿工资金库中处于卖出风险的比特币数量。

下图显示，自2019年以来，矿工余额增加了10倍，目前他们持有的比特币总数为7.82万枚。按1.93万美元的价格计算，这些比特币总共价值15.09亿美元，对于一个日益窘迫的行业来说，这是一个非同小可的风险。

其中，绝大多数是由与Binance Pool、Poolin、Lubian和F2Pool相关的矿工持有。整个2022年，这些矿工的比特币余额停滞不前，这表明低于4万美元的价格带来了收入压力，并促使人们的行为发生转变。

总的来说，从链上活动和网络参与度来看，比特币的需求方至少可以说是乏善可陈。Mempool中出现了一些希望，但是仍然有价值为15亿美元的比特币被矿工群体所持有，他们处于财务极度窘迫的境地。

矿工的去杠杆化事件可能会导致卖出（第42周周报），历史级别的轻度需求，以及持续的宏观经济不确定性和流动性限制。

牛市案例

交易所余额持续流出

尽管链上的利用率相当不理想，但正在发生的交易的影响保持了市场建设性的基调。

10月，大多数钱包群组的余额变化行为发生了明显的转变。从虾米（<1枚比特币）到巨鲸（高达10000枚比特币）的群组已经改变了他们的行为，从净余额下降和卖出🟥，转向净积累和余额增加🟦。

鉴于价格一直保持平稳和低波动性，这表明在区间低点有耐心积累的趋势。

在URPD图表中我们可以看到短期持有者（STHs，🔴）和长期持有者（LTHs，🔵）。我们可以看到，在18000美元和20000美元的价格区间，新的买家（STHs）转手的比特币数量明显增加，加强了上述的观察。

在12000美元和18000美元之间存在一个明显的 "空隙"，这个空隙里很少有比特币交易量，因此，如果多头未能守住底线，下行的价格发现可能会非常不稳定。

同样明显的是，长期持有者持有的比特币分布非常大，价格远高于3万美金。正如我们在以前的版本中所涉及的（第39周周报），这些比特币持有者对价格最不敏感，在这个阶段，可以说他们对持有的未实现的损失无感。

交易所持有的储备金也在继续无情地下降，在整个10月份下降到多年以来的低点，并回调到2018年1月的水平。实际上，自上个周期的高点以来，所有流入交易所的币量，现在都被提走到与交易所无关的钱包里了。

仅在10月份，就有123.5万枚个比特币被提走，相当于0.86%的流通供应量。虽然交易所储备本身不是一个信号，但结合上下文，这个指标仍然提供了一个建设性的背景。

本周Coinbase出现了非常大规模的净提币，共流出4.16万枚比特币，此举使这家交易所的余额下降到2020年3月后的峰值的48.4%。值得注意的是，这些流出量是基于我们对钱包群组的最佳估计，似乎是流入投资者钱包和/或机构级托管解决方案的比特币的组合。

至少，这些钱包没有与任何其他交易所相关的钱包有过交集，因此极有可能反映出换手情况。

另一个与交易所相关的观察是BTC和ETH这两大资产的30天净流量与四大稳定币USDT、USDC、BUSD和DAI的30天净流量之和直接的平衡关系。

这个指标由两部分组成:

1. 当流入交易所的BTC和ETH为正数时（即这两种主要资产以美元计价的净流入量），橙色条🟠将会回归。

2. 当流入交易所的稳定币大于BTC和ETH的美元价值（正购买力）时，净头寸变化将回归🟢，反之，当流入的BTC和ETH价值大于稳定币（负购买力）时，红色条🔴将返回。

目前，我们可以看到，BTC和ETH的30天净流量一直是流出的，同时，超过30亿美元/月的稳定币流入交易所，增加了相对购买力。

美元储备在增加，而可购买的币在减少。

囤币党继续坚持不动摇

鉴于通过观察交易所的流量，我们似乎可以得出结论：可观的积累有看涨的倾向，我们可以继续评估现有的长期持有者是否丧失了信念。

持有BTC的总美元财富的价值，现在不成比例地偏向于长期持有人。这个指标的计算依据是每枚比特币的最后一次交易时的价格。在过去3个月内移动的比特币所持有的财富比例现在处于历史最低点。相反的观察是，持有超过3个月的比特币的财富现在处于历史最高水平（越来越多地由囤币党所持有）。

这一点在二元活力指标中得到了进一步验证，我们可以得出两个关键的观察结果。

1. 活力下降的陡峭程度正在加速，表明市场与囤币党的风格的行为非常一致。老手根本不卖出。

2. 将最近的陡峭度与30天的滚动基线进行比较，二元活力震荡指标处于极端低点。这类事件与极端的囤币行为相吻合，通常在熊市早中期阶段的积累（磨练）和看涨反转（供应挤压）之前出现。

最后，我们可以通过观察长期持有者供应的趋势和幅度来确认上述观察结果具有看涨的倾向。这里我们发现了两个轨迹:

• 🟣显示LTH-供应量的实际轨迹，它现在处于历史最高位，1382万枚比特币，占总流通供应的72%。

• 🟠LTH-供应量的偏移量，向后移动了155天。这是试图模拟这一群组的初始购入位置。

检查后一条🟠曲线，我们可以看到，在LTH收购行为方面，出现了与2018年非常相似的熊市模式。然而，最令人感兴趣的是，在2021年5月LUNA崩溃事件的整个过程中，出现了极其强劲的上升轨迹️。

尽管此后价格下跌了56%以上，从4万美元下降到1.8万美元以下，发生了全行业的去杠杆化事件，以及历史性的全球宏观经济动荡，LTH群组在这一时期大大增加了他们的积累。

目前看涨比特币的理由是坚定不移的信念，以及囤币党群体持续的余额增长。流动币继续从交易所流出，相对稳定币的购买力正在增加，极端的波动和严重的下行趋势到目前为止还没有让比特币最顽固的信仰者产生动摇。

总结和结论

在这一版中，我们试图为比特币提供一个看跌和看涨的案例，考虑到历史上的低波动性，很少以缀泣声结束。随着一个可能的爆炸性运动的到来，我们使用链上数据来衡量供需平衡。

熊市案例历史上低的链上利用率概况，以及迫在眉睫的矿工去杠杆化事件。价值15亿美元的挖矿收入压力只是不良比特币的一个来源，加之链上交易量和转账量达到多年以来的低点，大量的卖出事件可能会发生。

牛市案例研究了坚持到最后的囤币党，即供应从交易所流出，并进入囤币党的钱包处于历史最高水平。尽管相对数量不多，但比特币的死忠信徒的信念没有动摇，他们的余额继续增长。

来源：Glassnode

作者：Ding HAN, Checkmate