Giriş
Borsa, kısa vadede genellikle açıklanamayan rastgele dalgalanmalar sergiler. Peki, önemli dönüm noktalarında ve uzun vadede borsa hareketleri akıllıca mıdır, yoksa kalabalığın aptalca ortak görüşünü mü yansıtır?
Bu soruyu derinlemesine incelemek için İkinci Dünya Savaşı sırasındaki borsa performansından daha iyi bir örnek bulmak zordur. İnsanlık tarihinde nispeten kısa-orta vadeli bir dönem olmasına rağmen, İkinci Dünya Savaşı zengin tarihsel kaynaklara sahiptir ve insanlığın kaderini etkileyen büyük, çarpıcı ve dramatik olaylarla doludur.
Junmao olarak, bir süre boyunca sizlerle, Amerikalı muhasebeci ve yatırım uzmanı Barton Biggs'in vefatından sonra yayınlanan finans tarihi kitabı Wealth, War and Wisdom'ı paylaşacağız.
Tarih gerçekleri ortaya koyar, anıları canlandırır ve günlük yaşamımıza rehberlik eder.
— Marcus Tullius Cicero
Aşağıdaki metni okumadan önce kendinize şu soruyu sorun:
Eğer İkinci Dünya Savaşı döneminde yaşıyor olsaydınız ve ABD savaşın gölgesi altındayken, aşağıdaki dönemlerin hangisinde ABD hisselerine büyük ölçüde yatırım yapmaya cesaret ederdiniz?
(1) Alman Yıldırım Savaşı (Blitzkrieg); (2) Dunkirk Tahliyesi; (3) Japonya'nın Pearl Harbor Saldırısı; (4) Midway Deniz Muharebesi; (5) Stalingrad Muharebesi; (6) Normandiya Çıkarması; (7) Müttefiklerin Berlin'e Girişi.
İkinci Dünya Savaşı Öncesi ABD Borsası (1929–1939). 1929'da Dow Jones Endeksi 380 seviyesine ulaştıktan sonra ünlü Büyük Buhran ve Borsa Çöküşü yaşandı. 1932'ye gelindiğinde endeks %89 düşüşle 40 puana gerilemişti. 1933'te Başkan Franklin D. Roosevelt'in Yeni Düzen (New Deal) politikaları ekonomik toparlanmayı başlattı. Böylece 1932'deki borsa dip noktası, bir boğa piyasasının en alt seviyesi olarak tarihe geçti ve bir daha asla görülmedi. Ocak 1937'de New York Borsası'nın (NYSE) toplam piyasa değeri, dip seviyedeki 19.7 milyar dolardan 62.5 milyar dolara yükseldi. Düşünün, 1932'de ABD borsasının toplam değeri, günümüzde sadece orta ölçekli bir şirketin piyasa değeri kadardı. 1937'den sonra ekonomi yeniden durgunluğa girdi, Wall Street'teki ofislerin yarısı boş kaldı ve işlem hacmi düştü.
Şekil 1: Dow Jones Endeksi (1929–1940)
Kaynak: Dow Jones & Company
1 Eylül 1939'da Hitler Polonya'yı işgal etti ve Birleşik Krallık Almanya'ya savaş ilan etti. ABD borsası üç gün üst üste yükseldi ve %7'lik bir artışla iki yılın en yüksek işlem hacmine ulaştı. Yatırımcılar, savunma siparişlerinin ekonomiyi canlandıracağını düşünüyordu. Ancak bu iyimser hava uzun sürmedi. Piyasa, savaşın gidişatı konusunda giderek daha fazla endişelenmeye başladı ve yükseliş aniden sona erdi.
1940'tan itibaren savaş haberleri borsaya yön vermeye başladı. Askeri siparişler ekonomiyi gerçekten canlandırmış olsa da, Alman ordusunun Avrupa'daki zaferleri yatırımcıları tedirgin ediyordu. Savaşın uzun süreceği, ticareti sekteye uğratacağı ve yeni bir Büyük Buhran'a yol açacağı endişesi hakimdi. Japonya'nın Asya'daki saldırganlığı da korkutucuydu; dünya belirsiz ve nefret dolu bir geleceğe doğru sürükleniyor gibiydi. Haziran başlarına gelindiğinde, Dow Jones Endeksi 150 puandan 114 puana, yani yaklaşık %25 düşüş kaydetmişti.
İlginçtir, Mayıs ayında Fransa'dan gelen korkunç haberlere rağmen, ABD borsası daha önceden, nedeni pek anlaşılmadan bir dip noktası oluşturmuştu. İngiliz ordusunun Dunkerque'teki büyük geri çekilmeyi tamamlamasının ardından Dow Jones Endeksi önemli bir toparlanma gösterdi ve dip seviyesinden %40 kadar yükseldi. Ancak o günleri yaşayanlar için, Amerikan gazeteleri İngiltere'nin içinde bulunduğu zor durumu oldukça kötümser bir dille aktarıyordu.Herkes İngiltere'nin her an işgal edilebileceğini ve Alman ordusunun ilerleyişini durduracak bir gücün kalmadığını düşünüyordu. Alman ordusu iyi eğitimli ve tecrübeliydi; buna karşılık İngiliz ve Amerikan ordularının hem ekipmanları eskiydi hem de eğitimleri yetersizdi.Paris'in düşmesinden sonra ABD borsası yeniden zayıfladı, ancak yeni bir dip seviyesi görülmedi.
Şekil 2: Dow Jones Endeksi – 1940
Kaynak: Dow Jones & Company
Hatta bazı Amerikan medya kuruluşları Hitler'in olağanüstü karizmasını övüyor, onu Büyük İskender, Jül Sezar ve Napolyon'dan sonra tarihin son büyük imparatoru olarak tanımlıyordu. Ancak bu umutsuz atmosferin içinde, ABD borsası yaz aylarında hafif bir toparlanma sinyali vermeye başladı.Londra Bombardımanı devam ederken bile piyasa, İngiliz Hava Kuvvetleri'nin hava saldırılarını püskürtebileceğine ve Alman ordusunun denizden bir işgal girişimini engelleyebileceğine inanıyordu. Bombardıman sona erdikten sonra borsa gerçekten de toparlanmasını sürdürdü.
1940 yılının sonlarına doğru savaş haberleri iyice kötüleşti ve İngiltere ekonomisi ağır darbe aldı; ABD borsası da yeniden durgunluğa girdi. ABD ekonomisi sürekli büyüse, istihdam oranı %10, ücretler %16 artsa bile borsa düşüşünü sürdürdü. Çünküher savaş döneminde olduğu gibi, hammadde fiyatlarındaki artış vadeli işlemler piyasasını hareketlendiriyordu; sadece Eylül ayında fiyatlar %25 arttı. 1940 yılında ABD Gayri Safi Yurtiçi Hasılası (GSYİH) ve şirket kârları hâlâ 1929 seviyesinin biraz altındaydı; ancak hisse senedi fiyatları 1929'un yalnızca üçte biri kadardı.1940 yılı boyunca Dow Jones Endeksi genel olarak %12 değer kaybetti.
1940 sonunda ABD borsasındaki bu zayıflık, adeta 1941 yılının çok daha kötü geçeceğinin habercisi gibiydi. Nitekim öyle oldu; bu dönem,son derece tehlikeli ve karanlık bir dönemdi ve Müttefikler'in o günlerdeki durumunu şöyle özetleyebiliriz:
(1) Almanya neredeyse tüm Avrupa'yı işgal etmişti;
(2) İtalya, Macaristan ve Romanya zaten Mihver Devletleri'ne katılmıştı;
(3) Finlandiya, Sovyetler Birliği tarafından saldırıya uğramış, karşı saldırıya geçmiş ve Sovyetler Birliği'ne saldırmak isteyen herhangi bir ülkeyle iş birliği yapmaya hazır olduğunu açıklamıştı;
(4) Yunanistan'ın düşmesinin ardından Alman ordusu Sovyetler Birliği'ne saldırdı ve Moskova'nın banliyölerine kadar ilerledi;
(5) Afrika'da Rommel, İngiliz ordusunu ağır bir yenilgiye uğrattı; İngiltere, Alman denizaltıları tarafından abluka altına alınmış ve harap olmuştu;
(6) Japon Deniz Kuvvetleri'nin Pearl Harbor'a düzenlediği sürpriz saldırının ardından Pasifik'te arka arkaya zaferler kazanması, ABD'de paniğe yol açmıştı.
O yıl, New York ve Londra'dan daha fazla ünlü, Hitler'in cazibesine kapılarak gizlice onun askeri ve siyasi becerilerine hayranlık duyduğunu ifade etti. Ancak çoğunluk aklıselimini korudu ve Hitler'in acımasızlığından ürktü.
Şekil 3: Dow Jones Endeksi – 1941
Kaynak: Dow Jones Şirketi
1941'de Müttefik Devletler'in savaş durumu ve borsa performansı da kötüydü; ancak savaşan tarafların kimlikleri artık netleşmişti. O dönemin gazeteleri, ABD'deki sosyal elitlerin ve yorumcuların, Müttefikler'in Mihver Devletleri'nin ilerleyişini durduramayacağından endişe ettiğini yansıtıyordu. Zaferden şüphe duyuyor, savaşın ne kadar süreceğini bilmiyorlardı.
1942 baharında ABD borsası hâlâ düşük seviyelerde seyrediyordu. 1941'deki sert düşüşün ardından, 1942'nin ilk aylarında savaş haberlerinin kötüleşmesiyle hisse fiyatları sürekli geriledi. Alman denizaltıları doğu kıyısındaki ticaret hatlarını serbestçe vuruyor, ABD ağır kayıplar veriyordu. Churchill bile İngiltere'nin yalnız bir ada haline gelmesinden endişe ediyordu. Dünyanın öbür ucunda Singapur düştü, Japon ordusu art arda Myanmar ve Endonezya'yı ele geçirdi, nihayet Filipinler de işgal edildi; General MacArthur kaçmak zorunda kaldı. Japon ordusu zaferden zafere koşuyor gibiydi; Güneydoğu Asya'yı hem karadan hem de denizden tamamen kontrol altına almış, Avustralya'yı tehdit ediyordu. ABD zorlu bir mücadele veriyor, medya ise ABD Ordusu'nun savaş kabiliyetinin yetersiz olduğunu sürekli eleştiriyordu. Tüm bunlar ABD borsasında sert bir çöküşe yol açtı. ABD'nin propaganda faaliyetlerini yoğunlaştırma çabaları bile hiçbir işe yaramadı.
Bu döneme tarihsel bir perspektiften baktığımızda, bazıları bunu "gereksiz panik" olarak nitelendiriyor çünkü o sırada aslında askeri üretimde büyük artışlar yaşanıyor, bütçe açıkları oluşuyor ve şirketler yüksek kârlar elde ediyordu. Gerçek şu ki, borsanın kendi endişeleri vardı: ABD Hazine Bakanlığı, şirket vergisini %60'a çıkarmayı ve aşırı kârlara el koymayı önermişti; bu da şirketlerin kâr ve temettü tahminlerini zorlaştırıyordu. Hazine, ayrıca 50.000 doların üzerindeki kişisel gelirler için %85 gelir vergisi alınmasını teklif etmişti. Buna bir de cephedeki yenilgiler eklenince yatırımcı güveni iyice sarsıldı. ABD Savaş Bakanlığı, savaşın ilk aylarında yenilgileri sürekli zafer olarak lanse etti; ancak halk bu "iyi haberlerin" ya uydurma ya da yanıltıcı olduğunu anlayınca, ABD Ordusu'na ve medyaya olan güvenini kaybetti. Yatırımcılar bu duruma özellikle sert tepki gösterdi. O dönemde, mantıklı düşünebilen her uzman, borsanın düşeceğini öngörüyordu.
30 Nisan 1942'de Dow Jones Endeksi 92 puana gerilemişti; bu, 1941 başındaki 132 puanlık zirveden %31'lik bir düşüş anlamına geliyordu. O dönemdeki tek teselli, İngiltere ve ABD'nin savaşa kararlılıkla devam etme iradesiydi; ancak aynı zamanda umutsuzluk ve insanlığın geleceğine dair hayal kırıklığı da hâkimdi. Ne var ki, ABD borsası açısından bakıldığında, o dönemdeki hisseler gerçekten çok uygun fiyatlıydı. Nisan 1942'de New York Menkul Kıymetler Borsası'ndaki (NYSE) hisselerin %30'unun fiyat/kazanç (F/K) oranı 4'ün altındaydı. Birçok hisse önemli indirimlerle işlem görüyordu, üçte ikisinden fazlasının fiyatı 4-6 dolar aralığındaydı. Temsili 600 hissenin medyan F/K oranı 5,3 iken, yalnızca %10'luk bir kısmın F/K oranı 10'un üzerindeydi.
1942 Mayıs'ında, ABD'nin Pasifik Cephesi'ndeki şansı dönmeden önce, ABD borsası umutsuzluk ve aşırı kötümser beklentiler arasında sessizce dibi gördü ve ardından sürekli bir yükseliş trendine girdi. Bu sırada dünyadan kötü haberler gelmeye devam ediyordu; ancak borsa yatırımcıları, ABD-Japonya savaşındaki dengenin artık değişmeye başladığını hissetmiş gibiydi. Mayıs başındaki Midway Deniz Muharebesi'nde iki taraf da kesin bir zafer kazanamadı; ancak bu, Japonların hedeflerine ulaşamadığı ilk muharebeydi—Avustralya'yı işgal etmek için bir sıçrama tahtası kuramadılar ve ABD Ordusu, teknolojik üstünlüğe sahip Japon ordusunu ilk kez durdurmayı başardı.
Nitekim, 1942'nin ikinci çeyreği ABD borsasının gerçek dibini oluşturdu. 1929'dan beri süren Büyük Buhran dönemi nihayet sona ermiş, yeni ve uzun vadeli bir yükseliş dönemi o bahar başlamıştı. Bu trend yaklaşık 20 yıl sürecek; savaş sonrası gelişmeler, ABD borsasını hayal edilemeyecek seviyelere taşıyacaktı. Ancak bu süreçte, uzun süreli büyük depresyonun bittiğini ve yeni bir dönemin başladığını belirsiz bir şekilde sezen, görünüşe göre yalnızca borsaydı.
Borsa, düşüş dönemlerinin diplerinin, aşırı kötümserliğin hâkim olduğu noktalar olduğunu defalarca kanıtlamıştır. Bu noktadan sonra borsanın mutlaka iyi haberlere ihtiyacı yoktur—fiyatlar, önceden piyasaya yansıtılmış haberlerden daha kötü olmamak şartıyla yükselebilir.
Şekil 4: Dow Jones Endeksi – 1942
Kaynak: Dow Jones Şirketi
1942 yılının Haziran başlarında gerçekleşen Midway Muharebesi, Amerikan kuvvetlerinin Japon donanmasına ağır kayıplar verdirmesiyle sonuçlandı. Bu savaş, Japonların denizde taarruz başlatma yeteneğini fiilen sona erdirdi ve onları savunmaya çekilmek zorunda bıraktı. Önceki tecrübelerden ders alan Amerikan yetkililer, Midway Deniz Muharebesi’ni ilk anda bir zafer olarak ilan etmedi; uzmanlar ve medya da bu çarpışmanın önemini yeterince kavrayamadı. O dönemde kamuoyu, art arda gelen yenilgi ve teslimiyet haberleriyle meşgul olduğundan, Mercan Denizi ve Midway Muharebelerinin stratejik değerini göremedi.
Ancak Amerikan borsası, Midway Deniz Muharebesi’nin olağanüstü önemini sezgileriyle hemen anladı ve uzmanlardan çok daha önce bu muharebenin stratejik değerini kavradı.Savaş, uzun vadeli bir yıpratma mücadelesine dönüşmüştü ve Japonya gibi bir sanayi gücüne sahip olmayan bir ülkenin, ABD ile böyle uzun soluklu bir çatışmayı sürdürmesi mümkün değildi; Japonya’nın yükselişi burada zirve yaptı ve gerileme sürecine girdi.O sırada ABD, modern savaş gemileri ve uçak gemileri inşa etmek için hızla harekete geçmişti bile. Nitekim 1941 yılı başlarında Japon Donanması Komutanı Isoroku Yamamoto, Başbakan’a şu uyarıyı yapmıştı: “Sonuçlarını düşünmeden harekete geçersek, altı ay ya da bir yıl boyunca tüm gücümüzle savaşabiliriz; ancak savaş iki üç yıl sürerse, hiçbir garantimiz yoktur.”
Dikkat çekici bir diğer nokta ise Churchill’ın bu muharebenin stratejik önemini fark etmesidir: “Bu çarpışma, askerî moralimizi anında yükseltti ve Japonların Pasifik’teki hakimiyetini tamamen tersine çevirdi. Daha önce düşmanın, Uzak Doğu’daki güçlerimizi ezici bir saldırıyla alt etme tehlikesi artık tarihe karıştı. Bundan sonra, net bir özgüvenle genel bir karşı taarruza geçmeye başladık.” İlginçtir ki, Churchill 1937 sonunda ABD borsasındaki yükselişe kapılarak tüm tasarruflarını yatırmış, ancak 1938 Mart’ında borsada yaşanan büyük düşüşle hem parasını kaybetmiş hem de menkul kıymet şirketine o dönem için astronomik sayılabilecek 18.000 İngiliz Sterlini borçlanmıştı. Sonuçta Churchill, borçlarını ödemek için doğuştan gelen yeteneğine, yani hitabet ve edebiyata başvurmak zorunda kaldı ve bu sayede büyük gelir elde etti. On yıl sonra yayımladığı II. Dünya Savaşı anıları kitabı, günümüzde 40 milyon ABD Doları’na denk gelen bir telif geliri sağladı ve tek bir kitapla en yüksek geliri elde eden yazar unvanını kazandı; bu rekor hâlâ kırılamadı.
1942’de dip seviyeye ulaştıktan sonra, ABD borsası dört yıl süren kesintisiz bir yükseliş dönemine girdi. 1945, ABD borsası için oldukça güçlü bir yıl oldu; Müttefik kuvvetlerin Avrupa’daki hızlı ilerleyişine paralel olarak büyük kapitalizasyonlu hisseler %36 oranında değer kazandı. Küçük kapitalizasyonlu hisselerin performansı ise daha da dikkat çekiciydi: 1942’de %45, 1943’te %88, 1944’te %54 ve 1945’te %74 artış gösterdiler.Karanlık bulutlar dağıldıktan sonra, borsa uzun süredir bastırılmış bir pınar gibi coşkuyla fışkırdı.
Şekil 5: Dow Jones Endeksi (1941–1944)
Kaynak: Dow Jones Şirketi
Elbette, yirmi yıllık büyük boğa piyasası da bir anda ortaya çıkmadı; yatırımcılardan büyük güven ve sabır gerektirdi. 1946’da ABD borsası ciddi dalgalanmalar yaşamaya başladı; Şubat ayında Dow Jones Endeksi %10’luk sert bir düşüş yaşadı, ardından iki ay içinde %14’lük hızlı bir yükselişle Mayıs sonunda yeni bir rekor seviyeye ulaştı. Ancak sonrasında iki ay boyunca dalgalı bir seyirle düşüşe geçti ve tek bir ayda %20’lik bir kayıp yaşandı.Bundan sonra ABD borsası, ciddi bir savaş sonrası durgunluk dönemine girdi ve üç yıl boyunca yatay bir aralıkta hareket etmeye devam etti.Bu durumun temel nedeni Soğuk Savaş’ın başlamasıydı; Avrupa ekonomisi yavaşlamış, ABD ekonomisi ise bu yeni koşullara uyum sağlamakta zorlanıyordu. 1946’da ABD enflasyon oranı %18’e ulaşırken, 1947’de %9’a geriledi; ancak 1949’da aniden %1,8’lik bir deflasyona dönüştü ve hem borsa hem de tahvil piyasaları derin bir durgunluğa girdi.Ancak 1949 yılının ortalarında, savaş sonrası istikrarsızlık ortadan kalktı ve piyasa yeniden toparlanma sürecine girdi.
Şekil 6: Dow Jones Endeksi (1935–1950)
Kaynak: Dow Jones
ABD borsasının İkinci Dünya Savaşı sırasındaki dalgalı performansına bakmak, bizi derinlemesine düşünmeye sevk ediyor. O dönemi geriden izlerken, kritik dönüm noktalarını tespit etmek mümkün. Ancak savaşın sisli ortamında yaşanırken, durumun ne zaman döndüğünü anlamak gerçekten zor. Borsa ise akıllıdır; uzun vadeli bir kâhin gibi önemli kırılma noktalarını defalarca önceden hisseder.
Bugün neredeyse her yatırımcı, farklı düşünmenin ve kalabalığın paniğe ya da aşırı coşkuya kapılma eğilimine dikkat etmenin önemini bilir. Ancak bu geçici bir histir. Borsadaki dalgalanmalar ve piyasanın bilgeliği, pek çok bireyin bağımsız görüşlerinin oluşturduğu kolektif bir yargıdır. Yatırımcı kitlesi, uzun vadeli gelişmelere karşı olağanüstü bir sezgiye sahiptir. Uzun vadede borsa genellikle mantıklı hareket eder. Birkaç kişinin mantıksız davranışlarından yola çıkarak tüm borsayı mantıksız ilan etmekten özellikle kaçınmalıyız.
Şekil 7: Dow Jones Endeksi (1928–1960)
Kaynak: Wind
Kızılgerdanın ötüşünü duyduğunda, bahar neredeyse bitmiş demektir.
— Warren Buffett